渤海证券资产管理总部项目经理表示，若按二级分类的话，次级和优先级的杠杆比例是1：5，并没超过监管上限。但对次级C份额而言，最高杠杆比例则为1：24。

 在IPO暂停形势下，券商打新集合理财产品风险隐现。

 10月13日，投资者王先生（化名）对21世纪经济报道记者报料称，其今年6月本意想通过渤海证券发行的一款打新集合理财产品来获得无风险收益，但万万没有料到的是，由于IPO突然叫停，3个月封闭期结束后清算时，该款产品实际亏损率竟高达近六成。

 “对于这样的结果实在难以接受。”王先生表示。据其介绍，今年6月9日，渤海证券广州营业部向其推荐了渤海分级汇利13号集合资产管理计划（渤海分级汇利13号），声称这是一款带杠杆的投资新股产品。王先生当时在外出差，就委托其太太买入1000万元。

 随后，由于打新停止，王先生要求赎回该产品，但渤海证券表示，产品成立有3个月的封闭期，不能够赎回。因此王先生一直到了9月20号才赎回，但最终清算时，其前期投资的1000万元已亏损超过580万元，到手仅剩下不到420万元。

 渤海证券资产管理总部一位项目经理在回应21世纪经济报道记者时承认，“该款产品的确为公司所发行。成立之初也是想以打新为主。不过，产品设计并没问题，而且发行前也经过了一系列测算，主要是‘黑天鹅事件’事件不可避免。如按第二季度打新收益率作为参照的话，即使是劣后24倍杠杆，劣后产品预计年化收益也可达到10%左右。”

 该项目经理强调，具体就产品而言，如果证监会有明令禁止的话，公司肯定是不会发行的。法无禁止则可行，监管有“红线”的话，公司也绝不会碰。此外，如果监管层有具体的窗口指导的话，公司也会配合执行。

 “之所以推出24倍的夹层杠杆产品，也是出于有客户需求。如果没有客户需求的话，公司产品也不可能发行成功。”该项目经理表示，“目前，集合理财产品发行并不需事前申报，而是事后报备。”

 渤海分级汇利13号巨亏解码

 21世纪经济报道记者查询渤海证券官网看到，渤海分级汇利13号集合资产管理计划于9月29日发布的清算公告显示，该计划已于9月22日终止。

 公告显示，截至清算结束日，优先级A份额、次级B份额、次级C份额分别约为4亿份、6000万份和2000万份，合计约4.8亿份，对应各单位净值分别为1.0207元、1.0292元和0.4151元。

 也就是说，最终清算时，王先生最初投入的1000万元在购买了次级C份额后，3个月后的实际亏损率已高达58.49%。

 “当初，营业部推介这款产品时说是1∶3∶5的杠杆。最后才发现，根本不是这么一回事。由于我购买的是劣后端产品，实际杠杆高达1∶3∶20。也就是说，个人买入1000万该产品后，将搭配次级份额3000万元，优先级2亿元，合计一共2.4亿元进行投资，对应杠杆倍数高达24倍。”王先生称。

 据王先生出示的渤海分级汇利13号管理合同扫描件显示，该产品优先级A份额的年约定利率为6.8%。合同称，优先级A份额根据合同约定获取收益，是风险较低，收益较为稳定的集合计划份额。

 此外，次级B份额的预期年化收益率为9.5%。在此基础上，根据集体计划实际收益情况享有浮动收益。在集体计划终止清算时，本集合计划资产净值扣除优先级A份额、次级B份额本金及预期收益、次级C份额本金后仍有剩余收益的，次级B享受该剩余收益的20%。合同称，次级B份额风险中性，是收益较为稳定的集合计划份额。

 只有当A级份额的实际收益低于合同预期收益时，且以C级份额资产净值分红资金补偿后仍与合同预期收益有差距的，该差额部分以B级份额的资产净值及分红资金为限由B份额继续承担。

 而次级C级份额是承担高风险、享受高收益的集合计划份额。C级份额享有扣除优先级A份额和次级B份额应计收益（含浮动收益）后的剩余收益，但当优先级A份额及次级B份额的实际年化收益低于合同预期收益（不含B的浮动收益）时，优先级A份额和次级B份额的收益补偿及本计划的全部亏损以C级份额的资产净值及分红资金为限由C级份额承担。

 上述优先级A份额、次级B份额两者的利率合计后，该产品平均每日的资金费用成本高达0.47%。最后，王先生投资3个月的亏损基本来自于承担优先级A份额和次级B份额高额的利息亏损。

 对上述情况，前述渤海证券资产管理总部项目经理也表示认可。

 “但在操作上，公司并没有进行其他操作，只是在产品成立后购买了一款打新基金——易方达安心回馈。此举主要是考虑到公募基金打新有明显的优势。”该项目经理称，“该产品申购和赎回时的净值均为1.005元。而且公司也为客户作出了努力。按持有期不足6个月的话，其赎回费要0.5%，但经公司努力，赎回费减少到了0.25%，弥补了一定亏损。”

 该项目经理表示，主要是该产品成立时期不太好，参与打新的时机有些晚。正是考虑到这点，产品已没有足够的安全垫了，公司才提前终止了这款产品。

 “而且，在公司发行的十余只汇利系列集合理财产品中，汇利13号亏损还不是最严重的。在其随后发行的汇利15号清算时，次级C份额的单位净值仅剩下了0.2298元。”该项目经理如是说。

 据汇利15号9月18日发布的清算公告表明，汇利15号成立时的优先级A份额、次级B份额、次级C份额分别约为3.4亿元、5100万元和1700万元。若按照最终清算净值0.2298元计算，汇利15号次级C份额的亏损率已超过七成，高达77.02%。

 劣后24倍杠杆惹争议

 对于渤海分级汇利13号巨亏的现象，一位华南券商的资管人士却持不同看法。

 其认为，该款产品存在以下问题：一是杠杆过高，只要该产品的净值波动达到3个点，客户就会完全爆仓。而且，监管层也有明文规定，集合理财产品的杠杆最高不超过10倍，24倍杠杆显然超出了集合理财应有的范围。

 二是投资范围极其笼统，其产品说明书显示，投资标的覆盖股票类基金、股票、债券，几乎涵盖了所有投资标的。作为一款打新理财产品，以24倍杠杆投资，风险巨大，相对应的利息支出也非常巨大。上述资管人士认为，其投资范围不应如此笼统，应针对低风险产品。

 三是风险提示问题，按证监会规定，除说明书中应有明确风险提示外，还应对客户做风险评测和风险提示。

 21世纪经济报道记者注意到，2014年2月，证券业协会就“进一步规范证券公司资产管理业务有关事项的补充通知”中明确了八条底线。其中第三条规定，证券公司分级集合资产管理计划的产品设计应遵循杠杆设计与风险收益相匹配的原则。

 同时，通知还强调，权益类产品初始杠杆倍数应不超过5倍；其他产品初始杠杆倍数应不超过10倍。初始杠杆倍数=（优先级份额+劣后级份额）/劣后级份额。

 此外还规定，证券公司应在产品合同中约定相关风险控制条款，设定产品运作期限内的杠杆倍数上限，并严格按照合同约定运作，如触及合同中约定的杠杆倍数上限，应及时采取有效措施，并向投资者提示风险。

 而21世纪经济报道记者从多家券商资管部门人士了解到，实际上券商在执行中还打了折扣。其中，固定收益类集合理财的杠杆比例最多不超过1∶9，权益类杠杆比例不超过1∶4。

 据渤海分级汇利13号管理合同提及，该集合计划通过集合计划资产及收益的不同分配安排，将计划份额分成预期收益不同的三个类别，即优先级A份额、次级B份额和次级C份额。其中，优先级A份额数不超过次级B份额和次级C份额5倍，次级B份额数不超过次级C份额数的3倍。

 对此，前述渤海证券资产管理总部项目经理表示，若按二级分类的话，次级和优先级的杠杆比例是1∶5，并没超过监管上限。但对次级C份额而言，最高杠杆比例则为1∶24。

 至于投资范围，合同显示包括投资于中国境内依法发行的权益类资产、现金管理类资产及监管机构允许的其他投资品种。其中，在资产配置比例上，权益类资产包括二级市场股票（含新股申购）、股票基金、混合型基金等等，投资比例为0-100%。

 “投资范围之所以定得比较宽泛，主要是考虑到产品可能会有展期的需求，这样方便些。”上述渤海证券资产管理总部项目经理回应，“而且，公司早从2012年开始就执行了电子合同。在购买产品前有电子合同给客户，针对产品也有相关风险提示。”

 对此，上海杰赛律师事务所王智斌律师对21世纪经济报道记者表示，上述情况在法律上涉及两个问题，第一，该合同加了一个不符合常理的杠杆，而且没有事先明确告知，其对客户来说显失公平，第二，客户对于合同中所表达出来的产品的理解存在重大误解。上述两点无论是显失公平还是重大误解，都可以导致合同可以被撤销。

 “客户可以起诉向法院申请撤销合同。撤销之后的法律后果就是恢复原状。换句话说，本金应无息返还给客户，亏损的话不应该由客户来承担。”王智斌律师认为。

 而前述渤海证券资产管理总部项目经理则称，“如果投资者觉得公司有过失的话，可以去法院申请仲裁。只要是合同条款范围内的合理要求，公司是可以协商的。”

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