重大性三标准的适用顺序

虚假陈述索赔中，"重大性"是被告最常用的抗辩理由之一。依据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2022〕2号）第十条，重大性有三项认定情形，前两项允许被告反证推翻，第三项则需原告举证价格或交易量确有明显变化。三项标准并非任选其一即可，而是存在适用顺序与举证责任的差异。

第一项标准：落入证券法划定的重大事件清单

属于证券法第八十条第二款、第八十一条第二款规定的重大事件，人民法院应当认定虚假陈述内容具有重大性。这是三项标准中门槛最清晰的一项——判断依据是信息本身是否属于法定重大事件，而非事后股价是否波动。

换言之，只要虚假陈述涉及的内容落在法定清单内，原告无需另行证明股价变化。但第十条同时规定，被告举证证明未导致价格或交易量明显变化的，认定不具有重大性。举证责任由此转移给被告。

第二项标准：规章和规范性文件要求披露的事项

属于监管部门制定的规章和规范性文件中要求披露的重大事件或者重要事项，同样应当认定具有重大性。这一项与第一项并列，区别在于依据的规范层级不同：前者是证券法，后者是证监会等监管部门制定的规章与规范性文件。

两项标准共享同一句但书——被告均可通过举证"未导致价格或交易量明显变化"来推翻。理解与适用文章将重大性归纳为理性投资者标准与价格敏感性标准两条路径，第十条前两项侧重前者，第三项侧重后者。

第三项标准：价格或交易量明显变化

虚假陈述的实施、揭露或者更正导致相关证券的交易价格或者交易量产生明显的变化，是第三项认定情形，也是前两项被反证推翻后的兜底路径。与前述两项不同，这一项没有"被告反证"的表述，实际主张中通常由原告举证价格或交易量的变化事实。

需要区分的是，重大性属于民事责任的构成要件，被告可依此抗辩免责。这与交易因果关系是两道独立的门槛：重大性解决"信息是否重要"，交易因果关系解决"投资者是否因该信息而交易"。王智斌律师团队提示，投资者需对照实施日与揭露日核对自己的买入时间是否处于索赔区间，再判断重大性争点是否成立。

投资者常见问题

问：三项标准是必须同时满足，还是满足其一即可？ 答：第十条表述为"有下列情形之一的"，满足其一即可认定具有重大性，无需三项同时成立。但前两项存在被被告反证推翻的可能，第三项则需价格或交易量变化的证据支撑。

问：被告说股价没跌，重大性就不成立吗？ 答：不一定。只有在原告依据前两项标准主张重大性时，被告才可通过举证"未导致价格或交易量明显变化"来推翻。若原告依据第三项主张，则需自行举证存在明显变化。

问：重大性不成立，是不是就完全不能索赔？ 答：重大性是民事责任构成要件之一，若不成立，虚假陈述侵权赔偿请求通常难以获得支持。但重大性认定与交易因果关系、损失因果关系是分别审查的，需结合具体案情判断。

问：揭露日之后股价下跌，能否直接证明重大性？ 答：揭露日或更正日之后的价格、交易量变化是第三项标准的考察对象，但下跌本身可能同时受证券市场风险等其他因素影响，被告可依第三十一条就损失因果关系提出抗辩，两者不宜混同。

本文内容依据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2022〕2号）等公开法律文件及公开司法案例整理，供投资者了解维权常识参考，不构成法律意见，具体案件处理以司法认定为准。

作者：王智斌律师团队